第3小时

在这个小时，你将学到

•  备兑开仓策略

•  卖认沽：买股票的替代

•  合成股票策略

•  跨式策略

•  牛市、熊市价差策略

•  期权行权与交割

第7讲

重剑式：增强收益策略

持股票，卖认购，股票不涨收益厚

欲持股，卖认沽，降低成本把券入。

重剑式主要介绍收益增强与成本降低策略。备兑开仓策略是指持有现货，预期未来上涨可能性不大，就可以卖出认购期权构成备兑组合，以增强收益。用卖出认沽期权锁定买入价是指准备买入股票，但认为现有股价过高或预期未来可能下跌，就可以卖出认沽期权以锁定买入价格，并通过收取期权费来降低建仓成本。

什么备兑开仓策略

当预期未来标的证券会处于不涨或小涨时，投资者可以通过备兑开仓策略来增强收益、降低成本。那备兑开仓策略究竟如何操作呢？其实就是在持有标的证券的同时，卖出相应数量的认购期权，获得权利金收入。尽管也是卖出认购期权，但由于备兑开仓策略使用全额标的证券来作为担保，因此不需额外缴纳现金作为保证金。

让我们通过一个例子来掌握备兑开仓策略的构建。投资者小张以每股12.8元的价格购入5000股上气集团股票，进过一段时间的观察认为短期内上汽集团将会小幅上涨，但涨幅不会很大，于是他决定操作备兑开仓策略。如果股价涨到了14元即达到他心理卖出价位，因此他以1元/股的价格卖出了一张6月到期行权价为14元的认购期权（合约单位为5000）。

备兑开仓策略对投资者具有以下两个作用：一个是增强持股收益，降低持仓成本；另一个是锁定心里目标价位，作为“高抛现货”的一种替代。

策略优缺点

优点：

• 定期（如每月）获得权利金收入；

• 因权利金收入可适度降低盈亏平衡点，比直接拥有标的证券风险更低；

• 该策略使用现券担保，不需额外缴纳现金保证金，因此通常情况下无须每日盯市，无强平风险。

缺点

• 股价持续上涨时，该策略向上收益具有上限；

• 股价价格持续下跌，该策略仍然承担价格下行风险。

   

   

备兑开仓三个注意事项

合约选择

深度实值的期权，到期时被行权的可能性大，期权的时间价值相对较小，备兑投资的收益也相对较小；深度虚值秋安的权利金则较小。因而最好选择平值或轻度虚值的合约。在到期时间选择上，由于近月合约的时间价值流逝最快，因为卖出近月合约的收益也相对较高。

期权合约的流动性也是考虑的因素。一般而言，近月的平值或轻度虚值的合约流动性也相对较好。

心理准备

首先，投资者需要积极看待“被行权”这件事。在备兑开仓时，我们建议投资者将行权选在心理卖出价格附近，这样即使到期时标的证券价格超过行权价，投资者被指派到行权也能够按照心里目标价位把标的证券卖出。

另外，备兑开仓策略无法防范标的价格持续下跌的风险，如果标的价格一直下跌，那么整个备兑组合会因为现货端的亏损而整体面临亏损。

及时调整

备兑开仓的使用预期前提是未来标的证券不涨或小幅上涨，如果市场真实走势与开仓时预期相悖，则要即使作出调整。

如果备兑开仓后，标的证券价格迅速升至行权价以上，且预期仍将上涨，投资者可以选择了结头寸、转换策略或向上转仓。

如果备兑开仓后，标的证券快速下跌，且预期仍将进一步下跌时，投资者可以选择转换策略或向下转仓。

买股票还是卖认沽：巴菲特的选择

有时候，一只过看上去很有吸引力，但现在可能处于估值的高点，投资者除了被动等待它价格再次获得购买机会外，还可以通过卖出认沽期权来主动布局低吸股票的机会。

这里给大家讲一个投资大师巴菲特如何玩转期权的故事。1993年4月，巴菲特希望增持可口可乐，但此时可口可乐的市价是40美元左右，而他对可口可乐股票的心理价位在35美元。于是，巴菲特以每份1.5美元的权利金卖出500万份到期日为1993年12月17日、行权价为35美元的可口可乐认沽期权，通过卖认沽来达到“低吸”可口可乐股票的目的。

1993年12月17日，若可口可乐股价超过35美元，则卖出的认沽期权为虚值期权，不会被要求行权，巴菲特获得了750万（1.5美元/份*500万份）美元的权利金收入；若可口可乐股价低于35美元，卖出的认沽期权为市值期权，权利方会要求巴菲特以35美元买入500万股可口可乐股票，综合之前收取的1.5美元权利金，最后巴菲特股票的实际买入成本为每股为每股33.5美元。

总结：投资者选择使用卖出认沽期权策略，可能出现的两种结果：收取权利金或者以心理价位接受标的证券的价格。当然，大家若希望通过卖出认沽期权达成“低吸”现货的目的，前提是有足额的保证金和被要求行权资金。

卖出认沽策略不足之处主要体现在当标的价格出现大幅下跌，将面临保证金不足的风险和较大的亏损。

延伸阅读

备兑开仓的盈亏分析

在本讲中我们学习了如何运用备兑开仓策略，展现了备兑开仓策略的到期盈亏。

备兑开仓策略的最大损失=标的证券买入成本-权利金（当标的证券价格为0时），盈亏平衡点=标的证券买入成本-权利金，最大收益=权利金+认购期权行权价-标的证券买入成本。

当期权合约到期时，若标的证券价格低于盈亏平衡点，则组合处于亏损区域，标的证券价格下降越多，亏损越大。

若标的证券价格处于盈亏平衡点与行权价之间，则组合处于盈利区域，标的证券价格越接近行权价，则组合收益越大。

若标的证券价格大于行权价，则组合处于盈利区域，达到备兑开仓策略最大收益，此时卖出的认购期权处于市值状态，期权卖方提出行权后按照行权价购买标的证券。

备兑开仓收益衡量指标

通常而言，一般用静态回报率或有行权回报率来衡量备兑开仓收益情况。

静态回报率是指假设在期权到期日时股票的价格没有发生变化，整个备兑开仓组合的收益率，等于收入/净成本（非年花）。

或有行权回报率是指假设到期日股价达到或者超过了卖出的认购期权的行权价，并且股票被指派以行权价卖出，整个备兑开仓组合的收益率，等于（权利金收入+股票价差收入）/净成本（非年花）。

这边给大家举个例子，以便更好地理解两个指标的计算。王先生以每股14元的成本购买了上汽集团，行权价为15元的上汽集团近月认购期权权利金为0.81元，于是王先生的净成本=14-0.81=13.19元。

备兑开仓的静态回报率=0.81/13.19=6.14%

或有行权回报率=（0.81+15-14）/13.19=13.72%

静态回报率和或有行权回报率是客观衡量备兑开仓策略不同情况下的收益指标，供投资者了解该策略使用后的收益情况。投资者要学会计算出不同备兑开仓策略的静态收益率或有行权收益率，然后比较下资金成本或者说机会成本，当回报率被自己所接受或者认可的时候，则可考虑进行备兑开仓。

向上转仓和向下转仓解析

投资者小张持有5000股上汽集团股票，经过一段时间观察认为上汽集团将会小幅上涨，但涨幅不会很大，因此他在3月27日操作了备兑开仓策略。上汽集团买入成本为12.8元，如果股价涨到14元即达到他心理卖出价位，因此他以1元/股的价格卖出了一张6月到期行权价未14元的认购期权。

情景一（向上转仓）：一周后，上期集团股价提振，迅速上涨至14.1元，超出了小张的预期，小张预期股价能涨到16元，因此决定向上转仓。首先，对原来行权价为14元的认购期权进行备兑平仓，涨幅权利金2元。榆次同时，以1.1元/股的价格卖出了6月份到期行权价为16元的认购期权。向上正常调整前后比较见表。

背对策略向上转仓的例子

情景二（向下转仓）：一周后，上汽集团股价下挫，迅速跌至11.8元，超出了小张的预期，小张预期股价可能回在11.8附近徘徊，因此决定向下转仓。首先，对原来行权价为14元的认购期权进行备兑平仓，支付权利金0.6元。与此同时，以0.8元/股的价格卖出了6月份到期行权价为12元的认购期权。向下转仓调整前后比较见表。

备兑策略向下转仓的例子

自测题

1. 投资者小王持有标的证券50 000股，假设对应标的证券的期权合约单位为5000股，想进行备兑开仓操作，则（   ）

1. 他持有标的股票，买入10张认购期权

2. 他持有标的股票，买入10张认沽期权

3. 他持有标的股票，卖出10张认购期权

4. 他持有标的股票。卖出10张认沽期权

1. 投资者小李买入甲股票的成本为20元/股，随后备兑开仓卖出一张行权价格为22元、下个月到期、权利金为0.8元的认购期权，则使用该策略理论上最大收益为（   ）元。

1. 0.8

2. 2

3. 2.8

4. 无限大

    

1. 当投资者对股票价格预期（    ）时，会采取备兑开仓策略。

1. 基本保持不变

2. 大幅下跌

3. 大幅上涨

4. 以上都不对